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文｜锦缎

很显豁，资格5年的MDI需求疲软周期之后，今天的万华化学依然不再是当年炙手可热的“化工茅了”。

一度市值超过中国石化的万华化学，今天的市值，只消不到中石化的30%。

除了供应端MDI和TDI的民众扩产，近似需求端的地产周期这种大环境身分除外，在昔时几年中，万华扩产的新材料业务和大化工业务也齐令东说念主些许有些失望：

石化业务鸠合交出多年不到5%的毛利推崇；而被里面奉求厚望的密致化工，同样也被鸠合多年世界产能推论压得喘不外气来。

很当然的，鸠合令东说念主失望的事迹推崇后，阛阓对万华的信心也来到了历史低点。

今天的万华化学的市净率，低于昔时10年中95%的时辰。在芯片和东说念主工智能动辄100%涨幅的今天，化工基本面的低迷和产能出清的遥不行及，让那些即使是风物价值投资的东说念主也依然失去了耐烦。

从形式无尽的超等白马到再买剁手的老登，谁又何曾不是周期手中的玩具呢？

但，请一定不要低估万华化学。

01 “最难勉强的敌手”

跳出成本阛阓来看，并莫得东说念主勇于在这种时候低估万华化学，至少巴斯夫和陶氏这些老钱莫得。

这两家公司，本年2月发起了Ad Hoc MDI Fair Trade Coalition（临时MDI平正买卖定约），这是一个买卖保护性定约，主要针对中国MDI（甲苯二异氰酸酯）入口到好意思国的反推销打听和关税步伐。

这一项显豁针对中国主要坐蓐商万华化学集团（Wanhua Chemical Group）过甚子公司（占2024年下半年中国MDI对好意思出口的97%），指控推销幅度高达306%-507%。

假如告捷，在依然变成的对华关税除外，针对万华输好意思的MDI的关税还将大幅提高。

兴味兴味很毛糙，在这些泰西玩家眼中，需要对万华化学接收这么的极点时刻。

是因为他们明晰意志到，困境中仍然在褂讪盈利的万华化学才是最难勉强的敌手：

今天的MDI，民众产能以为1500万吨，而主要参与者只消10家。

在这10家中，万华化学占据了通盘这个词现款成本弧线的最左段，更要命的是，他领有33%以上的阛阓份额。

要知说念，今天的MDI价钱，在昔时20年的价钱区间属于最低25%区间，要是计议通货延迟养息，完了价钱还要更低，依然接

但就在这种低迷价钱环境中，万华化学2024年完了了318亿的EBITDA，况且跟着改日扩产，万华的份额还会不时提高。

对于那些长久方针仅仅说说良友，作念不得数的投契者来说，万华化学昔时5年是了无生趣的；

但对于此生会一直skin in the game的泰西化工巨头来说，在这么的低迷环境中，仍然不错一年赚取300亿以上息税前利润，还在握住赢得份额的万华，会是改日主导行业雄壮贫瘠。

今天的万华化学，由于成本弧线在民众最左段，它和石油欧佩克那些大户逐个样，鄙人行时间不错通过底成本扩产拿到更多的份额，将更多的高成本敌手送入歇业和亏本的行列，也禁绝他们进一步扩产增多份额。

一个显豁的例子是，在万华依然故意润的今天，80%营收来自于MDI的欧洲巨头科想创依然开动逐季亏本。即使不计议二季度的失火一次性身分，科想创本年也难以幸免净利润的亏本荣幸。

而成本弧线更右端的沙特石化sadara，依然是鸠合第N年亏本，产能左侧的扩产，让这些旯旮扭捏坐蓐者堕入两难结局：

增多成本开支，只会进一步扩大亏本，而原地待着不动，方位也不会变得更为故意。

02 中国化工的欧佩克？

更蹙迫的是，在行业广泛低迷的今天，万华化学依然学会了像石油欧佩克的领导者沙特一样想考行事：

一朝行业价钱开动不睬性下行，万华，亨斯迈，巴斯夫，开动轮替不行抗力泊车挺价，MDI在几个巨头的剖析之下开动慢慢筑底。

在这种塑造低利润环境，让敌手戛但是止，但又不外分低低利润，让几家巨头褂讪扩产的环境中，国外的高现款成本产能开动慢慢退出：

2023年头，巴斯夫关闭德国路德维希港基地的TDI过甚前体安设（产能30万吨/年）；

2023年，日本东曹罢手日本Nanyo的TDI坐蓐（产能2.5万吨/年）；

2024年10月，阿根廷Petroquímica Río Tercero公司罢手其位于阿根廷科尔多瓦的TDI坐蓐（产能2.8万吨/年），阿根廷公司对外公布的关停事理是：亚洲TDI产能执续扩张，导致居品价钱下滑，压缩居品利润；

2025年5月，三井化学位于日本大牟田TDI安设指标泊车锻真金不怕火，锻真金不怕火周期为期两个月。这次锻真金不怕火完成后，该工场TDI产能将按此前公布的养息指标，从12万吨/年长久性缩减至5万吨/年。

拔帜树帜的，是万华化学这些中国欧佩克的产能高速扩张：收尾2025年8月，万华福建TDI二期33万吨/年安设已建成投产，TDI总产能达到144万吨/年；华鲁恒升霸术30万吨/年TDI产能。

来岁，万华产能还会有60万吨的增产，这亦然2026年独一显赫的产能推论，而那些莫得上餐桌的化工边缘企业很能够率将只消上菜单这一条路。

万华化学产能和盈利大喊大进，与欧洲老牌化工的去产能变成了昭着的对比；但市值的推崇却迥然相异，万华股价昔时5年跌了19%，而科想创却涨了23%。

中国金钱确实就那么不受待见吗？这个问题只可留给中国的投资者。

在传统经济一致性看空的今天，万华正在献技和好意思国页岩油翻新后的沙特完满一样的戏码：

在油价低迷的2015-2019，沙特领导的opec跋扈扩产，将大宗成本弧线最右侧的好意思国页岩油企奉上歇业说念路；

而在2020-2025这个油价高位周期，沙特告捷凭借石油好意思元对好意思国AI的投资，拿到了好意思国的准盟友地位，安全上岸。

在那些更懂万华化学的东说念主眼中，万华化学对于我方规则阛阓天气的才调的主管不是太多了，而是远远不够：

而对于这种中国化工在民众上风地位的抒发，与清醒才调还稍显稚嫩的中国成本阛阓的换取，也显得些许有些不及。

也许，一切齐还需要时辰。但所幸，跟着化工扩产周期的慢慢接近尾声，属于万华的时辰正在连忙接近。

03 结语

在漫长的周期中，长久方针老是提及来容易，无非即是东说念主弃我取，别东说念主忌惮我遐想等等早已说过好屡次的理念。

但正如投资者在历史上大多数周期的底部，齐莫得捕捉到契机押注一样，当下的投资者对于改日的暗澹预期，规则了主要的叙事，但对于正在成为欧佩克的万华化学，或者更马破绽虎的中国工业实力，只消事实和数据，不会撒谎。